內容摘要
1.如拜登不主動退選，黨代會投票後其大機率將是總統候選人
根據民主黨全國委員會的規定，2024年民主黨總統候選人由民主黨各州黨代表依照各州初選結果和投票規則在黨代表大會(2024年8月19-22日)上投票決定。民主黨初選已經於2024年6月8日結束，根據Ballotpedia數據，拜登預計獲得3933張黨代表票中的3894票，已超過成為其民主黨總統候選人所需1968票的最低票數。正常情況下，如拜登不主動退選，預計其將順利在全國代表大會後透過投票成為民主黨正式的總統候選人。
2.即便「臨陣換帥」，民主黨其他繼任者對壘川普沒有明顯優勢
如果拜登主動退選，後續發展可能面臨兩種情形：一是如拜登在全國代表大會前退選，則根據【2024大會章程（2024 Call for Convention）】程式重新開始提名和競選，最終獲多數投票者成為總統候選人。二是如拜登在黨代表大會後退選，則無需投票直接由民主黨全國委員會成員商議推舉出候選人。
如拜登選擇主動退選，由其他候選人對壘川普不存在顯著優勢。根據辯論後的民調顯示，拜登對壘川普的勝率依然高於多數潛在候選人。
3.「臨陣換帥」可能衍生部份不利影響及司法風險
民主黨如果跳過初選直接由黨內高層指定成員替換拜登可能引發候選人缺乏民主性的爭議。另外黨代表提名可能加劇鬥爭。從歷史來看，「臨陣換帥」可能導致政黨內部競爭者的激烈鬥爭，不利選情。
9月後換將還可能帶來司法問題，美國大多數州允許提前選舉、提前放票，最早9月中旬可以投票，彼時換人可能導致司法問題。
4.川普勝選機率提升可能助長Q3 10年美債利率反彈風險
美聯準、CEPR、NBER研究均顯示，關稅對美國進口價格傳導系數較高，進口關稅將加劇美國通脹壓力。減稅也可能提振需求加劇通脹壓力。另外收緊移民政策，加劇勞動力供給和通脹壓力。
另一方面，Q3美債本身就面臨一定供給壓力。近期CBO大幅上修赤字率至7%後，Q3美債供給壓力可能有所增加，雖然財政部的發債結構可能更多以短債為主，但加速抽幹ONRRP中的「冗余流動性」也會對利率產生上行影響。
以下為正文部份
1.如拜登不主動退選，黨代會投票後其大機率將是總統候選人
1）民主黨黨代會程式簡要介紹
2024年民主黨黨代表大會定於2024年8月19日召開，黨代表將依照簡單多數原則決定總統候選人。首輪由承諾黨代表投票，若總統候選人未能在第一輪獲得簡單多數票，則舉行斡旋大會（多輪投票），此時大多數黨代表被允許投票給他們選擇的任何候選人，超級代表也將加入投票，允許黨的領導層和政治協商，不斷重復選舉直至依照簡單多數原則選出總統候選人。
一是承諾黨代表（pledged delegate），3933名，可以參與第一輪投票。承諾代表由各州民主黨依照初選結果選派，反映當地選民態度，同時具體人選需經過總統候選人批準。
二是「超級代表」（automatic delegates），739名，不能參與第一輪投票。自動代表為民主黨高層領導，包括民主黨全國委員會（DNC）成員；民主黨總統、副總統和民主黨州長；參眾兩院的民主黨議員；前民主黨總統、副總統和參眾兩院領袖；民主黨全國委員會主席。
2）如拜登不主動退選，在黨代會上透過投票使其被動退選的難度極高
根據民主黨全國委員會的規定，2024年民主黨總統候選人由民主黨各州黨代表依照各州初選結果和投票規則在黨代表大會(2024年8月19-22日)上投票決定。民主黨初選已經於2024年6月8日結束，根據Ballotpedia數據，拜登預計獲得3933張黨代表票中的3894票，已超過成為其民主黨總統候選人所需1968票的最低票數。正常情況下，如拜登不主動退選，預計其將順利在全國代表大會後透過投票成為民主黨正式的總統候選人。
極端情況下，確實存在黨代表背離初選結果「跑票」並使拜登無法在黨代會上被提名的理論可能，但機率極低。根據規定，初選後黨代表原則上需明確承諾投票給拜登，但黨代表的承諾並沒有嚴格的法律約束，僅憑「道義」。根據2024年民主黨【2024召開大會章程（2024 Call for Convention）】第九節投票規則「所有承諾支持某總統候選人的全國代表大會代表在道義（in all good conscience）上應反映選民的情緒」，沒有嚴格法律約束。
跑票機率較低的原因是：黨代表實際均經過總統「篩選」，違背「道義」的機率較低。根據2024年民主黨【2024年代表選拔規則（2024 Delegate Selection Rules）】，一方面黨代表需要明確以書面形式承諾其候選人偏好；另一方面總統有黨代表批準權，全國大會前黨代表名單需交由總統候選人審閱，總統有權利將黨代表移出名單。
2.如拜登主動退選，繼任者並無明顯優勢且存在後續司法風險
1）拜登可以主動退選，全國代表大會前後有不同規則可填補候選人空缺
如果拜登主動退選，後續發展可能面臨兩種情形：
一是如拜登在全國代表大會前退選，則根據【2024大會章程（2024 Call for Convention）】程式重新開始提名和競選，最終獲多數投票者成為總統候選人。根據規則，總統候選人將由黨代表再次提名，符合條件的候選人需以書面形式向民主黨全國委員會確認滿足三個條件，（1）民主黨成員；（2）接受民主黨的提名；（3）將以民主黨成員的身份競選和服務。同時由於提名所需代表人數存在下限約束，因此候選人必須在全國範圍內具有較高影響力。由於初選後總統候選人有權選擇黨代表，而拜登在初選中獲得壓倒性勝利，導致2024年民主黨黨代表幾乎全部由拜登團隊選出，意味著拜登及民主黨內高層將擁有較大話語權來指定下一位候選人。
二是如拜登在黨代表大會後退選，則無需投票直接由民主黨全國委員會成員商議推舉出候選人。根據【2024大會章程（2024 Call for Convention）】如果在全國大會休會後，黨的總統或副總統候選人因去世、辭職或喪失能力而出現空缺，民主黨全國委員會主席應與美國國會的民主黨領導層和民主黨州長協會協商候選人，並向民主黨全國委員會報告。就實際來說，如果拜登在黨代會後退選，則由民主黨全國委員會主席傑米·哈里遜（Jamie Harrison）與參議院多數黨領袖查克·舒默（Chuck Schumer）、眾議院少數黨領袖哈基姆·傑佛瑞斯（Hakeem Jeffries）和明尼蘇達州民主黨州長協會主席提姆·沃爾茲（Tim Waltz）協商，提名新的提名人。他們的選擇將送出給民主黨全國委員會（Democratic National Committee (DNC)供其批準或拒絕。DNC由每個州民主黨的主席和副主席以及來自所有50個州、哥倫比亞特區和地區的200多名民選成員組成。
2）即便「臨陣換帥」，民主黨其他繼任者對壘川普沒有明顯優勢
從當前選情來看，如拜登選擇主動退選，由其他候選人對壘川普不存在顯著優勢。當前可能的候選人包括副總統哈裏斯、加州州長加文·紐森（Gavin Newsom）、以及美國密西根州州長格雷琴·惠特默（Gretchen Whitmer）。
哈裏斯是拜登退選後接任總統候選人的最大熱門。截至2024年7月4日，在predict網站中哈裏斯作為民主黨候選人對壘川普的勝率（44%）已經反超拜登（40%）。
根據辯論後的民調顯示，拜登對壘川普的勝率依然高於多數潛在候選人。6月28日大選辯論後 「進步數據（data for progress）」民意調查顯示其他民主黨候選人在與川普的一對一選舉中並無超過拜登的優勢。
3.「臨陣換帥」可能衍生部份不利影響及司法風險
1）跳過初選直接由黨內高層選舉出的候選人缺乏民主性，可能招致爭議
一是如果跳過初選直接由黨內高層指定成員替換拜登可能引發候選人缺乏民主性的爭議。由於總統連任的慣例，2024年初選期間民主黨內高層都表達了對拜登的支持，導致其他民主黨候選人沒有充分經歷初選過程。缺乏初選經歷導致新的候選人無法在選民面前接受質詢，學習地方問題的細節並與各州關鍵人物結盟，缺乏在全國民主活動中的曝光量。候選人也未經過選民、對手和媒體對其歷史記錄和政治優劣勢的全面審查。
二是黨代表提名可能加劇鬥爭。如果拜登在結束競選時沒有指定繼任者，角逐新候選人的過程可能引發民主黨內的分歧。
從歷史來看，「臨陣換帥」可能導致政黨內部競爭者的激烈鬥爭，分裂民主黨及民主黨的支持者，不利選情。1968年漢弗萊未參加初選成為總統候選人，民主黨嚴重分裂。1968年時任總統林登·詹森（Lyndon B. Johnson）在初選中表現不佳（因越戰失利），於1968年3月31日宣布退選。4月27日，時任副總統休伯特·漢弗萊（Hubert Humphrey）宣布參選。6月5日甘迺迪家族的候選人勞勃·甘迺迪（Robert F. Kennedy，其長兄為美國總統約翰·甘迺迪）被刺殺導致民主黨內部矛盾激化。為使漢弗萊當選，時任總統強森積極運作拉攏黨內大佬，但引發黨內反對派抗議甚至出現遊行事件。雖然漢弗萊仍然出現，但相關事件的負面影響也間接使得當年總統大選中漢弗萊以191比301票輸給共和黨尼克森。
1972年大選因醜聞換副總統，但導致競選不利。1972年7月初，密蘇裏州參議員伊格爾頓曾在黨代表大會後成為喬治·麥戈文（George McGovern，1972年競選總統）的副總統候選人，但到1972年7月25日伊格爾頓承認了此前患有抑郁癥並接受電擊治療的醜聞，其退選傳聞開始蔓延。雖然最初總統候選人麥戈文和伊格爾頓本人在都否認退選傳聞，但到1972年8月1日伊格爾頓還是主動宣布結束。其結束後，民主黨全國委員會的成員隨即用薩金特·施萊佛填補了副總統候選人空缺，但臨陣換人還是導致支持者分裂。1972年美國大選喬治·麥戈文以17比520票大比分輸給共和黨候選人尼克森。
2）9月後換將還可能帶來司法問題
9月後換將還可能帶來司法問題，美國大多數州允許提前選舉、提前放票，最早9月中旬可以投票，彼時換人可能導致司法問題。截至2024年7月，有47個州、哥倫比亞特區、關島、波多黎各和維京群島向所有選民提供提前現場投票的選擇。有8個州和華盛頓特區主要透過郵寄方式舉行選舉。提前時間最長的賓夕法尼亞州允許提前50天開始投票，約是在9月中旬。投票的平均開始日期是選舉前 27 天。
4.大選風波如何影響美債利率？
短期來看，我們認為本次總統辯論以及近期民主黨內的「換帥」風波將在一定程度上助長川普的勝選機率。從大類資產的角度出發，上述事件可能進一步增加Q3美債利率的反彈風險。
一方面，川普勝選機率的提升可能進一步推升10年美債利率。美聯準、CEPR、NBER研究均顯示，關稅對美國進口價格傳導系數較高，進口關稅將加劇美國通脹壓力。二是減稅可能提振需求加劇通脹壓力，包括永久化2017川普減稅法案、進一步降低企業所得稅、對小費行業免稅等。三是大幅收緊移民政策，加劇勞動力供給和通脹壓力，包括收緊非法移民和大規模驅離非法移民等。
另一方面，Q3美債本身就面臨一定供給壓力。財政5月曾公布再融資規劃，Q3面向私人部門的凈融資規模預計8470億美元，彼時供給壓力低於2023年Q3的1萬億美元（2023年下半年供給壓力曾驅動10年美債利率大幅上行並突破5%）。但近期CBO大幅上修赤字率至7%後，Q3美債供給壓力可能有所增加，雖然財政部的發債結構可能更多以短債為主，但加速抽幹ONRRP中的「冗余流動性」也會對利率產生上行影響。
本文來自華爾街見聞，歡迎下載APP檢視更多
