出品 | 子彈財經
作者 | 孟祥娜
編輯 | 胡芳潔
美編 | 李雨霏
稽核 | 頌文
隨著創新藥投融資步入寒冬，不少藥企都在「勒緊褲腰帶過日子」，降本增效成為主旋律。「ADC（抗體偶聯藥物）藥物第一股」榮昌生物卻反其道而行之。
去年，榮昌生物的研發費用一度超過營業收入，銷售費用、管理費用也在增長。與之相對的是，公司貨幣資金下滑了66%，僅剩7.4億元。
2020年、2022年，榮昌生物曾先後登陸港股、科創板，募資金額達63億元。四年多時間，榮昌生物就花掉了絕大部份募集資金。
今年年初，公司曾被外界質疑現金流緊張，榮昌生物還發公告駁斥傳聞與事實不符。但僅兩個月後，公司投擲25.5億元的定增募資預案，募資金額將全部用於新藥研發專案。
6月17日，榮昌生物釋出公告，公司定增議案在2024年公司第一次臨時股東大會上審議透過。
榮昌生物為何燒錢速度如此之快？錢花在哪裏了？
1、三年虧28.5億元，股價跌破發行價
2008年，歸國科學家房建民與榮昌制藥合作創辦了榮昌生物。自成立之日起，榮昌生物聚焦自身免疫、腫瘤、眼科等重大疾病領域，ADC賽道是其主攻方向。
2020年之前，榮昌生物尚無產品進入商業化階段，公司沒有穩定的收入來源。榮昌生物的資金來源於母公司榮昌制藥的內部貸款，後期再透過銀行借款來償還債務。
榮昌制藥擁有現代中藥、生物制藥、CRO(研發外包)等多個板塊，最出名的產品為肛泰。
在資金承壓下，2020年、2022年，榮昌生物先後在港交所、科創板上市，募資凈額分別約38億元、25億元，成為山東首家「A+H」上市的醫藥生物企業。
彼時，榮昌生物港股募資金額曾創造2020年全球生物技術IPO募資最高紀錄，這是榮昌生物的高光時刻。
借助資本的力量，榮昌生物產品商業化的行程加速。2021年，共有2款藥物（註射用維迪西妥單抗、泰它西普）成功上市，並且納入國家醫保目錄，成為公司核心品種。
泰它西普用於治療系統性紅斑狼瘡，是國內首款獲批上市的國產系統性紅斑狼瘡治療產品。
註射用維迪西妥單抗是國內首款自主研發上市的ADC（抗體偶聯藥物），適用於至少接受過2種系統化療的HER2過表達局部晚期或轉移性胃癌（包括胃食管結合部腺癌）患者的治療，是國內創新藥企首款自主研發並獲批的ADC藥物。
2021年8月，公司授權Seagen公司獲得維迪西妥單抗在亞洲（不包括日本和新加坡）以外地區的全球開發和商業化權益。榮昌生物獲得了Seagen公司支付的2億美元（約13.8億元人民幣）首付款並確認收入。
當年，公司營收14.26億元，凈利潤2.76億元，成功扭虧為盈。
但之後兩年（2022年、2023年），榮昌生物的營收規模均不及2021年同期，兩款產品營收天花板逐漸顯現。
尤其是2022年，作為榮昌生物產品實作商業化後的第一個完整財年，榮昌生物卻交出了營收下滑46%、凈虧損10億元的成績單。
2023年、2024年第一季度，榮昌生物營收10.83億元、3.3億元，同比增長40%、96%，呈現增長態勢。但公司仍處於虧損之中。同期，公司凈虧損15億元、3.5億元，凈虧損擴大51%、8%。
若拉長時間來看，2022年至2024年第一季度，公司凈虧損合計28.5億元。
入不敷出的榮昌生物也在考驗著投資者的耐心。目前公司股價早已跌破發行價，截至7月5日收盤，港股報21.6港元/股，較發行價52.1港元/股下跌58.5%；A股榮昌生物報39.8元/股，較發行價48元/股下跌17%。
2、費用高漲，現金流緊張
在持續虧損的情況下，榮昌生物似乎並不著急開源節流。
近年來，公司的研發費用、銷售費用不斷增長，同時管理費用也在增長。 2023年，其研發費用、銷售費用、管理費用分別為13億元、7.75億元、3億元，同比增長33%、76%、14%。
僅研發費用一項就超過了公司全年營收，這也讓榮昌生物陷入虧損深淵。
（圖 / 攝圖網，基於VRF協定）
商業邏輯上，榮昌生物試圖透過兩條腿走路。一邊以銷售換增長，透過組建銷售團隊、市場推廣等方式迅速讓兩款藥品商業化變現，另一邊透過研發投入增加公司的研發管線，確保公司在未來能夠持續推出新產品。
但如何平衡投入與產出，避免過度投入導致企業盈利能力下降，也是當務之急。
在銷售費用的構成上，2023年，公司銷售員工薪酬4.36億元，同比增長87%，占銷售費用的56%；市場開發費用2.6億元，僅占銷售費用的34%。
榮昌生物組建了兩個銷售團隊，圍繞泰它西普、維迪西妥單抗兩個核心產品，公司自身免疫商業化銷售團隊、腫瘤科商業化銷售團隊分別約750人、約600人。
但從成果上來看，公司的投入產出效果並不理想。
2023年，公司銷售費用同比增長76%，僅換來營收40%的增長，這意味著公司在市場推廣方面的效率還有待提高。
從研發投入來看，公司的資金成本依然很高。截至2023年末，榮昌生物共有八個分子處於臨床開發階段，預計總投資規模達59億元，累計投入金額為31億元，仍需投入超過28億元。
從目前來看，榮昌生物的現金流情況並不樂觀。由於研發、銷售費用的支出增加，2023年，公司經營活動現金流凈額為-15.03億元。
截至2023年末，公司的貨幣資金7.43億元，同比減少66%，相較於激增的銷售和研發費用，現金儲備已經捉襟見肘。
在此背景下，今年一月份中旬，市場上一度傳出榮昌生物現金流緊張的言論，公司1月17日A、H股價分別大跌15.71%、22.73%。
（圖 / 攝圖網，基於VRF協定）
為此，港股榮昌生物於1月17日緊急釋出澄清公告，稱董事會註意到網上釋出的若幹評論聲稱公司現金流緊缺、面臨取得銀行授信困難及潛在的來自供應商的訴訟風險等，就此澄清該評論的內容及陳述與事實不符，且極具誤導性。
與此同時，榮昌生物在科創板亦連續釋出兩次投資者關系活動記錄，向上百家機構表示「公司有充足的銀行授信額度，短期內不會出現現金流緊張影響後續公司營運的問題」。
但僅兩個月後，公司投擲高達25.5億元的定增募資預案，募資金額將全部用於新藥研發專案。
這筆資金可以暫時解決榮昌生物的燃眉之急，但並非長遠之計。
僅四年多時間，榮昌生物上市募集資金已經所剩無幾。截至2023年末，港股募集資金已使用98.86%，僅剩4322萬元。A股募集資金已使用95%，僅剩1.96億元。也就是說，兩次募資凈額63億元，目前公司僅剩下2.4億元。
3、CEO年薪過千萬，兄弟公司邁百瑞上市前景不明
盡管燒錢速度如此之快，榮昌生物的管理層也沒虧待自己。
相較於其他企業，榮昌生物實控人人數較多，由王威東、房健民、林健等10人組成的「一致行動人」，合計控制公司40.06%的股權。
其中，房健民擔任公司總經理（CEO）、非獨立董事、首席科學家，王威東擔任公司董事長、執行董事，何如意擔任公司首席醫學官兼臨床研究主管。
2022年，在榮昌生物凈虧損10億元的情況下，公司CEO房健民年薪高達2654萬元，首席醫學官何如意年薪高達2604萬元。
這一薪酬甚至遠高於百濟神州董事長歐雷強（年薪1326.3萬元）、CEO吳曉濱（年薪1135萬元），復星醫藥董事長吳以芳（年新1255萬元）、聯席董事長王可心（年薪1935萬元）以及恒瑞醫藥董事長孫飄揚（年薪162.3萬元）。
不過，2023年，房健民、何如意的薪酬有所縮減，分別為813.99萬元、772萬元。 公司高管薪酬的降低可能也與公司財務狀況波動有關。
除在榮昌生物持股或任職外，王威東、房健民、林健等10人還是擬上市公司邁百瑞的實控人。十人團將榮昌生物送上港股、科創板後，也將邁百瑞送到了創業板的門前。
（圖 / 攝圖網，基於VRF協定）
2022年9月，邁百瑞公布首份創業板IPO申報稿，擬募資16億元。其中，11.2億元用於生物醫藥創新中心及營運總部建設專案，4.8億元用於補充營運資金。
邁百瑞是一家從事生物藥CDMO（合約研發和生產組織）的企業，為榮昌生物等生物藥企提供CDMO服務。
榮昌生物是邁百瑞的重要客戶，尤其在ADC（抗體偶聯藥物）領域，榮昌生物為邁百瑞提供了持續訂單。2019年、2021年和2022年第一季度，榮昌生物都是邁百瑞的第一大客戶。
雖然背靠榮昌生物，但邁百瑞的上市之路並沒有像榮昌生物一樣順利。2023年6月，邁百瑞在創業板IPO申請成功過會後，至今已經超過12個月，但仍未送出註冊。
據統計，創業板2023年至2024年3月11日，IPO企業從過會到送出註冊平均用時147天。邁百瑞的IPO送出註冊時間較長，也給公司的上市之路增添了諸多不確定性。
可以預見的是，若邁百瑞成功上市後，更容易與榮昌生物為開拓市場發揮協同效應。
現階段，除資金壓力外，榮昌生物核心產品面臨的市場競爭也不小。以泰它西普為例，據媒體不完全統計，截至2023年底，已有包括諾誠健華、智翔金泰、恒瑞醫藥、康緣藥業在內將近10家上市公司開展關於紅斑狼瘡的藥物研發。
德邦證券認為，盡管2023年公司面臨諸多挑戰，但兩大核心產品差異化明顯，放量快速，同時開展多項海外臨床前景廣闊。而釋出定增預案，補充現金後將為研發加速起到基礎保障的作用。
在諸多變化中，融資補血僅是權益之計，靠自身造血才能讓公司獲得長遠發展。未來，泰它西普和維迪西妥單抗能否持續放量，也是至關重要的。
榮昌生物何時才能扭虧為盈，公司未來發展如何，「界面新聞·子彈財經」將長期關註。
*文中題圖來自：攝圖網，基於VRF協定。
